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Evaluation immobilière : la méthode d’estimation par capitalisation du revenu


La méthode d’estimation par capitalisation du revenu est fondée sur le constat que la valeur d’un bien est en relation avec le revenu qu’il procure (ou peut procurer).

Cette relation s’exprime par la formule : V = R/t

V est la valeur vénale ou l’estimation que recherche l’expert 

R est le revenu 

t est le taux de capitalisation

Il découle de la formule précédente que le taux de capitalisation se définit comme le rapport entre le revenu d’un immeuble et sa valeur vénale.

t = R/V

Lorsqu’un immeuble a fait l’objet d’une transaction, ce n’est plus à la valeur vénale que l’on fait référence mais au prix P constaté. Alors :

t = R/P

On distingue :
• le taux de capitalisation brut, rapport entre le revenu annuel brut et le prix (ou la valeur vénale),
• le taux de capitalisation net, rapport entre le revenu annuel net (revenu brut diminué des charges supportées par le propriétaire) et le prix (ou la valeur vénale).

Dans ce qui précède, le prix est la somme d’argent que perçoit le vendeur. Mais l’acquéreur doit débourser des frais de mutation, correspondant principalement à des droits fiscaux et à des honoraires du notaire. On définit le taux de rendement (brut ou net) tr comme étant le rapport entre le revenu (brut ou net) et prix de revient incluant les frais.

tr = Revenu (brut ou net) / (Prix + frais de mutation)

Il existe bien évidemment une relation entre le taux de capitalisation (tc) et le taux de rendement (tr). En désignant par y le pourcentage de frais par rapport au prix d’acquisition, la formule précédente devient :
 
tr = R/ (P+yP)=R/P(1+y)

Or, R/P= tc

Donc, tr = tc(1+y)

On obtient ainsi les deux formules permettant à l’expert de « passer » d’un taux de capitalisation à un taux de placement :

tr = et tc = tr (1 + y)

Selon qu’on utilise un taux de capitalisation ou un taux de rendement, la formule :

V = R/t donne une estimation hors frais ou frais compris.

L’application de cette formule implique, pour obtenir la valeur ou estimation de l’immeuble, que l’on détermine les deux termes R et t.

Le loyer, hors taxes et hors charges locatives, constitue le revenu brut de l’immeuble. Le revenu net est ce qui reste au propriétaire après paiement des charges non remboursées par le locataire. Il semblerait plus rigoureux de travailler sur le revenu net d’un immeuble plutôt que sur son revenu brut. C’est d’ailleurs l’approche que l’on a lorsque l’on utilise la méthode d’estimation par actualisation des  cash-flows . Cependant, traditionnellement, dans la méthode d’estimation par capitalisation du revenu, on utilise les revenus bruts plutôt que les revenus nets, non parce que c’est mieux mais par pragmatisme :
• Les revenus nets de l’immeuble à estimer ne sont souvent pas connus avec exactitude alors que le loyer (revenu brut) ou sa valeur locative (loyer que l’on pourrait obtenir) sont plus faciles à connaître qu’un revenu net, sauf si le propriétaire dispose d’une comptabilité rigoureuse.
• Le revenu net d’autres immeubles ayant fait l’objet de ventes, qui servent de références pour déterminer le taux à appliquer, est encore plus difficile à connaître. Par pragmatisme, les experts travaillent donc depuis plusieurs décennies sur le revenu brut, étant précisé que lorsqu’un immeuble est en partie ou en totalité vacant, l’expert ajoute au loyer constaté la valeur locative – qu’il estime avec discernement – des locaux vacants.

Dans cette méthode d’estimation, on ne fait généralement pas d’abattement sur le revenu pour tenir compte de la vacance et des impayés. Ce n’est pas critiquable si, dans le choix du taux appliqué, l’expert intègre ces risques.

En cas d'utilisation de la méthode par capitalisation du revenu net, le loyer net se définit comme le loyer hors T.V.A., hors droit de bail (ou hors taxes analogues pour les immeubles soumis à une fiscalité étrangère), hors taxe additionnelle et hors charges locatives refacturées, augmenté du loyer de marché des locaux vacants (sous réserve des corrections précisées ci-après liées à la vacance).
Ce total est ensuite diminué, dans la mesure où elles restent à la charge du propriétaire, des charges locatives, des taxes foncières et toutes autres taxes inhérents à l’immeuble ainsi que des assurances d’immeuble.
Quant aux frais de gestion, l’expert devra également appliquer au revenu net un ajustement correspondant aux charges de gestion locative directement rattachables à l’immeuble, à l’exclusion de toute charge liée à des caractéristiques propres au propriétaire .

Il faut bien évidemment prendre en compte la vacance, qui devrait être traitée de la manière suivante :
• la vacance temporaire ne nécessite pas de correction dans la mesure où elle n’est pas significative,
• la vacance prolongée (ou susceptible de l’être) impose l’évaluation de ses conséquences sur les revenus et les charges,
• la vacance structurelle conduit à définir un taux de vacance structurelle réduisant l’assiette du revenu à capitaliser.

Le taux de capitalisation est une approche de vendeur, comparant le revenu de son immeuble à la somme qu’il pourrait encaisser s’il le vendait. Ce sera généralement l’approche de l’expert pour l’estimation de l’immobilier d’habitation, segment du marché sur lequel on trouvera souvent des investisseurs personnes physiques, spécialement pour des logements individuels.

C’est par contre le taux de rendement qui est le plus utilisé en immobilier d’entreprise. Il permet de déterminer une valeur (ou une estimation) droits compris :

Estimation (droits compris) = Revenu/tr

On passe à l’estimation hors droits, qui est la valeur que l’on demande à l’expert, en soustrayant le montant prévisible des frais et droits éventuellement forfaitisé, variable selon le régime fiscal de la vente (TVA ou droits d’enregistrement).

Le taux se détermine par comparaison : c’est parce que plusieurs immeubles aux caractéristiques voisines se sont vendus à des prix faisant apparaître un taux voisin, par exemple de 7,5 %, que l’expert appliquera au revenu un taux de 7,5 %.

En d’autres termes, le taux se détermine par analyse du marché et non en appliquant des barèmes ou moyennes, et encore moins en faisant référence aux taux d’intérêt. Il suffit de constater que les taux sont très différents selon la nature du bien immobilier (appartement et bureau par exemple) et la situation (Paris et province, centre-ville et périphérie) pour prendre conscience de la différence entre taux de capitalisation (ou de rendement) et taux d’intérêt.
Le taux de capitalisation varie en sens inverse de la classe de l’immeuble. Plus celui-ci est de haut de gamme, plus le taux de capitalisation est faible. Lorsque le bien étudié comporte des cours ou des terrains importants, le taux de capitalisation retenu est largement inférieur aux taux habituellement constatés pour des constructions identiques, car la valeur vénale du terrain représente une part importante de la valeur totale du bien. Pour un bien vétuste, le taux de capitalisation est élevé car ces immeubles exigent de grosses réparations et sa valeur vénale s’en trouve réduite. Le taux va également varier avec le régime d’occupation.

Il reste enfin à étudier l’attitude de l’expert face à un loyer hors marché.  Il faut se demander si cette situation est susceptible de perdurer. Les dispositions légales étant en faveur du locataire et non du propriétaire, deux cas sont à distinguer :
- Logement loué trop cher : Cette situation défavorable au locataire est limitée dans le temps compte tenu des facilités du locataire à quitter les lieux. Pour déterminer la valeur du bien, on capitalisera le loyer jugé normal et non l’effectif au taux de capitalisation du marché.
- Logement mal loué : Cette situation défavorable au propriétaire s’inscrivant dans le temps, on devra pratiquer une décote par actualisation de la perte du loyer, considérée comme la différence entre le loyer normal et le loyer constaté. Pour déterminer la décote, il est nécessaire d’estimer la durée pendant laquelle le loyer ne pourra pas être ajusté.
Cette durée est fonction du type de bail et des conditions de financement. Pour un logement en loi de 48, avec un droit au maintien dans les lieux, on ne peut retenir que l’espérance de vie du locataire. 

Pour les autres cas de location, le renouvellement de bail permet la remise à niveau du loyer. Parfois, ce sont les conditions de financement qui plafonnent les loyers pour une certaine durée.

La valeur obtenue par capitalisation du revenu, brut ou net, peut dans certains cas nécessiter des corrections, outre celles précédemment exposées en cas de revenu constaté différent du loyer de marché.
Il peut s’agir d’intégrer le coût prévisible de grosses réparations à entreprendre à court ou moyen terme, ou des frais de remise en état nécessaires pour pouvoir remettre en location des locaux vacants, ou de déduire de l’estimation les frais de commercialisation à prévoir pour les locaux éventuellement vacants.

La méthode d’estimation par capitalisation du revenu s’applique, par définition, aux immeubles procurant un revenu, quel que soit leur nature (habitation,bureaux, boutiques…). On y ajoutera les immeubles vacants mais ayant vocation à être loués (exemple : immobilier d’entreprise, chambres pour étudiants…).



Source : Expertise immobilière Jean-Pierre Monceau, Bernard de Polignac , Xavier de Cussac


Le 9 septembre 2019

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